二次設備：配網的進行時 特高壓的將來時

四季度電網投資有望加速。2012年1～8月，全國電網基本建設累計投資完成額為1934億元，同比增長5.05%。而根據國家電網[微博]公司和南方電網公司2012年工作會議精神，預計2012年國家電網的電網投資為3097億元，南方電網的電網投資為656億元，全國電網建設投資總額為3753億元。這樣今年后4個月的電網投資規模有望達到1819億元，投資力度將加大。而且，我們認為2012年全國電網投資規模有望超過兩網公司年初的預計，這將導致四季度投資規模加速增長，利好電力設備企業。

二次設備進入高景氣周期

在電網投資規模保持增長的環境下，智能電網建設帶來的二次設備高景氣有望成為未來兩三年電力設備行業的亮點。按照國家電網規劃，從2011年開始，我國智能電網建設步入全面建設階段，這一階段是電網投資力度最大的階段，其中國家電網公司“十二五”期間電網智能化投資的總額預計為2861.1億元，年均投資達到572.2億元，而第一階段年均智能化投資才171億元左右，這將充分帶動電力二次設備的需求。

2011年智能電網投資不及預期，未來有望加快。國家電網總經理劉振亞在2011智能電網國際論壇上提出，未來5年將建設110kV及以上智能變電站6100座，其中新建5100座，改造1000座。而2011年我國智能電網實際進度滯后，主要是在完成第二批智能變電站試點工程。我們認為，在前期經驗、技術積累的基礎上，2012年、2013年智能變電站的建設將加快，這可以從國家電網的招投標數據得到證明，智能變電站的招標在2011年、2012年的集中規模招標中所占比例逐次提高，招標中智能變電站系統占變電站系統的比重由2011年第一批的10%左右增長到2012年的50%左右。

智能變電站投資加速將帶動二次設備需求。根據國家電網規劃，到2015年，公司經營區域110(66)kV及以上電壓等級智能變電站占總座數的30%左右;到2020年，110(66)kV及以上智能變電站占變電站總座數的65%左右。同時，根據國家電網的規劃，2011年起新設計的110(66)kV及以上變電站都要采用智能站的標準。傳統變電站中二次設備占投資的比例約為5%～8%，智能變電站中二次設備占比在10%以上。而且智能變電站是涉及設備較復雜的環節，涉及的二次設備包括繼電保護、變電站監控系統、互感器、輸變電設備的在線狀態監測等。因此，隨著智能變電站建設的加速，二次設備投資占電網投資的比重將持續提升，從而帶動二次設備需求。

電網公司對新能源應用的配套等用電端的投資也將帶動二次設備的需求。國家電網公司計劃在“十二五”期間新建電動汽車充換電站2950多座和充電樁54萬個，安裝智能電表2.3億只，預計到2015年覆蓋我國88%國土面積的國家電網能夠支撐9000萬千瓦風電和800萬千瓦太陽能發電的接入和消納，保障80萬輛電動汽車的應用，用電端的二次設備需求將大幅提升。

同時，配電自動化的建設范圍已經由重點城市擴大到地區級城市。因此，為了實現規劃目標，到2015年基本建成堅強智能電網，我們預計，未來兩三年將是二次設備高景氣階段。

二次設備壁壘高 競爭格局穩定

二次設備具有較高的壁壘。二次設備是指完成對電力系統的操作控制、運行監視測量和繼電保護等功能的設備，包括繼電保護裝置、各種自動控制裝臵、測量計量設備、通信以及操作電源等部分。二次設備是保證整個電力系統的安全穩定運行的關鍵設備，而電力系統一般需要連續運行數年，一旦二次設備運行出現問題，將會對整個電網的運行安全造成嚴重的影響。同時，由于二次設備現場工作人員調試任務繁重，下游廠商一般希望使用值得信賴、有長期合作關系廠商的設備，其他廠商的產品進入較為困難，這在一定程度上提高了行業壁壘。

二次設備市場格局將保持穩定。隨著國內招標市場化的推行，小企業的生存空間會越來越小，行業集中度將得到提高。目前形成了包括四方股份、南瑞繼保、許繼電氣、國電南瑞、國電南自、深圳南瑞以及金智科技在內，以國內企業為主的競爭格局。

受益于子行業高景氣，二次設備是目前電力設備中最具增長潛力且壁壘較高的子行業，具有較高的投資價值。從子行業整體情況看，行業毛利率較高，在30%左右，行業整體凈利潤同比增速也在回升。從子行業內上市公司業績情況來看，相關公司凈利潤同比增速呈增長態勢，且其增速高于子行業整體增速，這充分說明二次設備行業壁壘高、競爭格局較穩定以及資源向優勢公司集中，呈現強者更強的態勢。

配網：高景氣進行時

“十二五”期間配電網投資將維持高景氣。目前，我國電力工業發生結構性失衡：電網滯后電源，配網滯后于輸電網，農網滯后于城網。未來從電網投資結構來看，配網、農網投資將持續加大。

“十一五”期間，我國輸電主網建設已經逐步完善，但配電線路仍然是電網建設的短板。截至2009年底，全國220kV及以上輸電線路回路長度達39.94萬公里，規模已超過美國，列世界首位。我國220~750kV的輸電網建設已經日趨完備，“十二五”期間，電網公司將加大配網領域的投資，配網投資在電網投資中的占比將加大，從而提升配電網供電可靠性水平。預計“十二五”期間配網投資規模將達到1萬億元左右，占電網投資比重將達到50%。從全球角度來看，美國、日本等國配電網投資占比超過60%，我國配電網投資“十二五”之后仍有提高的空間。

我們對比220千伏及以上變電設備容量增速與電網投資增速，發現從2011年4月份開始前者低于后者，這從側面說明電網投資發生結構性變化，220kV以下配電網投資力度在加大。

根據國家電網的“十二五”期間規劃，配電網投資占750kV及以下電網投資的27.7%，比重較“十一五”提高了3.7個百分點。配電網中，12kV電壓等級配電及控制設備占有重要地位。據統計，“十五”期間國家電網公司對城市電網改造40%的投資用于12kV配電網的改造。

城市配網方面，配網自動化有望在全國鋪開，鋪開后城市配網市場將持續景氣。目前已有三批累計29個城市參與試點，前兩批23個城市已經順利通過驗收。

政策支持推動農網投資發展

農網投資政策向好。一般而言，農網是指為縣轄區域內各類用戶供電的110kV及以下各級配電網。就總的投資額度來看，“十二五”期間農網投資將占配網投資的一半左右。2010年7月，國家發改委、能源局正式啟動農網改造升級工程。為進一步提高農網供電可靠性和農村綜合供電電壓合格率，集中解決農村電網薄弱問題，國家電網“十二五”農網改造升級工程規劃投資4420億元，相比前五年，同比增長達到43.73%。“十一五”以來，國家電網公司累計完成農網建設與改造投資3075億元。

截至2012年3月底，國家累計下達國家電網公司農網改造升級工程投資計劃1504億元，累計完成投資763.3億元。南方電網公司工作會議指出“十二五”期間五年安排農網建設改造投資1116億元，同比增長達到61.51%。

農網投資利好配網優勢企業。電網公司計劃在“十二五”期間集中解決農村電網薄弱問題，基本建成安全可靠、節能環保、技術先進、管理規范的新型農網。到2015年農網供電可靠率達到99.7%，綜合電壓合格率達到98.5%，綜合線損率平均達到6.2%。這樣對相應電力設備提出了更高的要求，要求的提高利好北京科銳、東源電器、森源電氣和鑫龍電器這樣的優質公司。同時，農網改造帶動了配電側低壓電器的巨大需求，其中主要是開關設備和變壓器設備，因此農網改造將支撐2012年低壓電器行業內優勢企業繼續保持高速增長。

農網投資加大將提升配電設備需求。農網投資帶動了配電側低壓電器的巨大需求，其中主要是開關設備和變壓器設備，因此農網投資將支撐2012年低壓電器行業繼續保持高速增長。2010年國家啟動新一輪農網改造升級工程，國網公司當時宣布啟動的投資規模超過2000億元，在2000億元的投資中，用于購買設備的資金約有1300億元。2011年，國務院辦公廳轉發《國家發改委關于實施新一輪農村電網改造升級工程意見的通知》，明確提出了新一輪農網升級的主要目標。據兩網公司的規劃，“十二五”期間農網投資總額將超過5500億元，我們預計設備投資將達到3575億元，這將給配電行業優勢企業提供發展廣闊的空間。

未來2～3年農網投資力度仍將繼續加大。2011年國網完成投資730億元，南網完成213億元，總計943億元，未達到“十二五”期間年均兩網投資1100億元的規模，我們預計未來2～3年農網投資規模將繼續加大。

配網領域投資較大導致相關公司業績增長比較確定。配網上市公司的毛利率維持在較高水平，且大多出現呈現上升態勢;公司凈利潤同比增速也出現加速趨勢。同時，配電公司大多屬于資金密集型，而且配電成套設備是非標準化產品，一般需要定制并進行現場安裝調試。上市公司具有資金和產能優勢，品牌更易被用戶接受，未來有望獲得更多的市場份額，其業績增長有望超越配網的行業增長。

特高壓：未來的側重點 盈利的將來時

未來特高壓建設近期存在提速的可能。國家電網與南方電網已經建成特高壓線路3條、在建線路4條，已建成的一交兩直的示范線路均運行良好。其中，去年底，晉東南—荊門擴建工程正式投產，該線路的國產化率已經超過90%，并實現500萬千瓦負荷的穩定運行，最高負荷達550萬千瓦。擴建線路的順利投運及升壓試驗的成功，鋪平了特高壓交流發展的道路。2012年初，國網公司在2012年度工作會議上提出，2012年要確保4項特高壓交流工程(錫盟—南京、淮南—上海、蒙西—長沙、雅安—皖南)獲得國家核準并開工。還要力爭浙北-福州特高壓交流工程在年內獲得核準。同時，《特高壓電網“十二五”規劃》可能將獲得批準，如果得到批準，特高壓的后續建設將明顯加快。我們預計2013年開始特高壓建設將明顯提速，今后4年特高壓投資規模在3000億元左右的規模，利好平高電氣、大連電瓷、中國西電等特高壓設備公司。

從公司毛利率看，年內公司毛利率實現見底回升。其原因首先是由于電網公司已經改變設備招標模式，公司產品的銷售價格有了一定的回升;其次是由于原材料成本從2011年下半年開始處于下跌趨勢。特變電工和天威保變由于涉及新能源產品，公司毛利率仍呈現下降趨勢。

從行業整體情況看，特高壓設備行業競爭格局基本維持穩定，市場主要為平高電氣、中國西電、特變電工和天威保變等幾家企業壟斷，未來投資加速有望帶來投資機會。

行業原材料價格處于低位

電力設備的主要原材料包括銅、鋁、鋼等金屬材料。與2011年相比，2012年前三季度銅、鋁、鋼的價格處于相對低位，有利于提升電力設備行業整體盈利能力。對于銅價，2012年前三季度LME期銅、國內銅均價分別為7967.56美元/噸、5.73萬元/噸，而2011年LME期銅、國內銅均價分別為8830.02美元/噸、6.62萬元/噸，同比下降幅度分別為9.77%、13.49%。

對于鋁價，2012年前三季度LME期鋁、國內鋁均價分別為2063.75美元/噸、1.58萬元/噸，而2011年LME期鋁、國內鋁均價分別為2421.83美元/噸、1.69萬元/噸，同比下降幅度分別為14.79%、6.44%。對于鋼價，從去年年中至今，價格一直呈下降趨勢，今年以來，取向硅鋼、無取向硅鋼價格分別下降2.41%、39.60%，國內鋼材綜合價格指數下降14.62%。

電網投資總量比較確定，而且發生結構性變化，其中二次設備和配網投資處于高景氣周期，相關公司的盈利情況比較穩定。

同時，二次設備和配網行業出現公司強者更強的趨勢，我們認為四季度相關優勢上市公司的盈利能力將繼續向好。

未來特高壓建設有望加速，帶動特高壓設備公司業績向好。同時，設備招標模式的微調和原材料成本的下降已經使得特高壓設備公司毛利率實現見底回升，我們認為特高壓設備行業有望見底反轉。

從估值上看，電力設備板塊從2011開始到現在已經深度下跌，目前PE(TTM，整體法)是22.91倍，從歷史估值看，目前行業估值處于歷史低位，具有較大的投資價值。

綜合考慮，我們維持電力設備行業“看好”的投資評級，尤其看好業績較好的二次設備、配網子行業。